（壹）

从整体收入体量看，2021年中报，南侨食品（13.62亿元）>立高食品（12.52亿元）>海融科技（3.5亿元）。 从收入结构上来看： 1）南侨食品——2020年，其收入中61.43%来自烘焙应用油脂，17.48%来自进口品（主要是米吉稀奶油系列、嘉瑞吉奶油芝士以及加得兰黄油、富比威黄油系列），15.15%来自淡奶油，冷冻面团、馅料等业务占比5.94%。 图：南侨食品收入结构来源：塔坚研究 2）立高食品——2021年H1，其收入中58.47%来自冷冻烘焙食品，17.01%来自奶油，8.79%来自水果制品，酱料收入占7.27%，其他烘焙材料占比8.47%。 图：收入结构

来源：塔坚研究 3）海融科技——2021年H1，其收入中90.54%来自植脂奶油，其余9.46%来自巧克力、果酱、香精香料等其他烘焙材料。值得注意的是，海融科技的销售网络已经拓展到境外（主要集中在东南亚地区），2020年上半年境外收入占比17.71%。 图：海融科技收入结构来源：塔坚研究

（贰）

接下来，我们将近10个季度的收入和利润增长情况放在一起，来感知增长趋势： 1）收入增速 图：季度累计收入增速（单位：%）来源：塔坚研究 立高食品增速较快，主要受益于与山姆、盒马等会员制商超合作，其中山姆店扩张，且新品类麻薯快速增长，2021H1商超渠道营收达到2.91亿元，同比增长212.35%。 2）净利润增长 图：季度累计利润增速（单位：%）来源：塔坚研究 立高食品2019年净利润增速较高，主要是其2018年实行了股权激励计划、在广东省境内租赁仓库、自建运输车队配送，导致基数较低。 海融科技2021Q1净利润增速较高，主要是因为与上年同期相比，卫生事件影响缓和，下游烘焙食品需求恢复，营收增长摊薄销售支出，销售费用率同比下降5.07pct至25.64%。

（叁）

对增长态势有所感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看2021年三季报数据。 图：2021年三季报数据（单位：亿元、%）来源：塔坚研究 一、南侨食品——2021年三季报，实现收入20.55亿元，较上期增长27.5%；净利润2.74亿元，同比增长32.71%。 从单季度增速来看：

Q3单季度，实现营业收入6.93亿元，同比增长10.14%，净利润0.79亿元，同比下降9.46%，环比下降19.77%，主要是上游油脂原材料价格上升带来成本压力，毛利率下滑5.97pct至29.95%所致。 图：南侨食品近8个季度收入、净利润及增长情况来源：塔坚研究 图：南侨食品单季度收入（图左）、单季度净利润（图右）（单位：亿元）来源：塔坚研究 二、立高食品——2021年三季报，实现收入19.61亿元，较上期增长63.39%；净利润1.98亿元，同比增长24.47%。 1）从单季度增速来分析： 2021Q3，实现营业收入7.1亿元，同比增长33.84%，环比增长5.46%，环比增速放缓主要是2020年上半年收入低基数（短暂停产），导致2021Q1、Q2增速较高。 净利润0.61亿元，同比下降26.5%。Q3净利润下滑，主要是油脂等烘焙材料原材料仍处于高位，导致毛利率下滑。 图：立高食品近8个季度收入、净利润及增长情况来源：塔坚研究 图：立高食品单季度收入（图左）、单季度净利润（图右）（单位：亿元）来源：塔坚研究 2）再追溯前几个季度的增长情况，可见：

2020Q3开始，立高收入端快速恢复，Q3单季度营收同比增长40%，主要是：受卫生事件影响，烘焙店面临人工短缺问题，冷冻烘焙可减少店面烘焙工序，减少对人工依赖，因此需求增加较快。

三、海融科技——2021年三季报，实现收入5.45亿元，较上期增长44.99%；净利润0.94亿元，同比增长93.67%。